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第一章 行業(yè)概況

保險業(yè)是經(jīng)營風險的特殊行業(yè)。保險是以契約形式確立雙方經(jīng)濟關(guān)系，以繳納保險費建立起來的保險基金，對保險合同規(guī)定范圍內(nèi)的災(zāi)害事故所造成的損失，進行經(jīng)濟補償或給付的一種經(jīng)濟形式。保險是專門以風險為經(jīng)營對象、為人們提供風險保障的一種特殊的制度安排，是一種風險轉(zhuǎn)移的機制，同時具備儲蓄功能。與一般的企業(yè)相比，保險業(yè)具有投資需求大、經(jīng)營周期長、利潤率穩(wěn)定的特點，是典型的以創(chuàng)新來推動增長的金融產(chǎn)業(yè)。其中產(chǎn)險業(yè)具有高度周期性。

圖 保險的運行結(jié)構(gòu)

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保險分為人身險和財產(chǎn)險，機構(gòu)分類為監(jiān)管機構(gòu)的銀保監(jiān)會、自律組織保險行業(yè)協(xié)會與保險資管協(xié)會、經(jīng)營公司為人壽保險公司和財產(chǎn)保險公司以及再保險公司等、中介公司有保險經(jīng)紀與保險代理、保險公估公司、保險交易所等。

圖 保險的傳統(tǒng)分類

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銀保監(jiān)會網(wǎng)站顯示2020年保險業(yè)保持穩(wěn)健增長，實現(xiàn)原保費收入4.53萬億元，賠付支出1.39萬億元，保單件數(shù)495.38億件，凈資產(chǎn)2.3萬億；財產(chǎn)險原保費收入1.19萬億元，人身險原保費收入3.33萬億元，資金運用在銀行存款、債券、股票和基金投資分別占比20%、58%、22%。2020年上半年執(zhí)業(yè)登記的保險銷售從業(yè)人員971.2萬人。

第二章 商業(yè)模式和技術(shù)發(fā)展

2.1 產(chǎn)業(yè)鏈價值鏈

圖 行業(yè)主要關(guān)注指標

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圖 新業(yè)務(wù)價值結(jié)構(gòu)拆分

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圖 保險行業(yè)營銷策略

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圖 保險集團的價值

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? 銷售公司：渠道/產(chǎn)品/客戶三要素。保險公司在銷售方面，以往更加依賴渠道，如大力打造個險渠道等，如今更依賴于產(chǎn)品設(shè)計與創(chuàng)新，未來在消費升級的帶動下，個人客戶價值增長，保險公司會更加聚焦客戶價值。

圖 保險集團的價值

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? 運營公司：優(yōu)質(zhì)管理形成溢價 在以往粗獷的發(fā)展模式下，規(guī)模制勝，但如今保險公司注重質(zhì)量取勝，如人均產(chǎn)能提升勝過 營銷員人數(shù)增長，管理與客戶二次開發(fā)重要性日益提升，客戶遷徙創(chuàng)造更多價值，管理較好 的公司業(yè)績增長會更加穩(wěn)健，能夠享有價值溢價。

? 投資公司：投資結(jié)構(gòu)多元化 保險行業(yè)投資結(jié)構(gòu)更加多元化。

? 資本公司：資本金戰(zhàn)略管理。保險公司注重資本金的戰(zhàn)略管理和內(nèi)含價值的增長，作為保險公司獨特的“凈資產(chǎn)”指標， 內(nèi)含價值的穩(wěn)健增長意味著保險公司資本實力的增長，以及抵御風險能力的提升。

圖 內(nèi)含價值增長的關(guān)鍵驅(qū)動因素

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商業(yè)模式

保險公司利潤模式呈雙輪驅(qū)動，保費收入與投資收益成為推動公司業(yè)績上漲的動力，保費收入的賺錢效應(yīng)將能夠抵擋一部分投資收益下滑帶來的對凈資產(chǎn)的影響。其風險是由于高權(quán)益類資產(chǎn)占比的特性，當市場出現(xiàn)深幅調(diào)整時，保費收入的賺錢效應(yīng)無法體現(xiàn)。

圖 保險業(yè)商業(yè)模式

圖 以中國平安為例分解收入成本來源

2.2 技術(shù)發(fā)展

? 保險科技為保險行業(yè)此后的重要發(fā)展方向

保險科技是金融科技在保險行業(yè)的應(yīng)用范疇，所采用的底層技術(shù)與其他金融領(lǐng)域類似，也主要包括了云計算、大數(shù)據(jù)、人工智能、區(qū)塊鏈及物聯(lián)網(wǎng)。保險行業(yè)的信息化建設(shè)相對落后于銀行業(yè)及證券業(yè)，保險行業(yè)的后發(fā)優(yōu)勢在于可以采用相對成熟的技術(shù)手段，結(jié)合保險業(yè)務(wù)的場景進行快速的開發(fā)及應(yīng)用。

圖 保險科技的技術(shù)維度

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? 國際保險公司向產(chǎn)品多樣化和跨地域發(fā)展，以下以AIG為例

表 AIG產(chǎn)品服務(wù)收入結(jié)構(gòu)分解

2.3 政策監(jiān)管

? 保險業(yè)行政監(jiān)管部門為中國銀保監(jiān)會。中國銀保監(jiān)會成立以來，一方面加強對保險市場的監(jiān)管和亂象整治；另一方面在監(jiān)管規(guī)則體系上不斷完善，補齊監(jiān)管制度短板，涉及保險公司股權(quán)治理、資產(chǎn)負債管理、償付能力以及銷售合規(guī)等各個層面，使得市場監(jiān)管做到“有法可依”。

? 自律組織有中國保險行業(yè)協(xié)會和保險資產(chǎn)管理協(xié)會等。

從全世界范圍來看，保險行業(yè)自律組織的基本形式是保險行業(yè)協(xié)會或保險同業(yè)公會。它是各類保險人自行組織和自愿參加的組織。

圖 保險業(yè)監(jiān)管

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政策

1) 2015年9月份，保監(jiān)會公布《互聯(lián)網(wǎng)保險業(yè)務(wù)管理暫行辦法》，規(guī)范互聯(lián)網(wǎng)保險市場，護航其健康、可持續(xù)發(fā)展。

2) 2019年7月份，保監(jiān)會發(fā)布了《關(guān)于加強保險公司籌建期治理機制有關(guān)問題的通知》，鼓勵保險公司運用大數(shù)據(jù)、云計算等互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)，創(chuàng)新保險產(chǎn)品，改造經(jīng)營模式，優(yōu)化業(yè)務(wù)流程，更有效地融入和服務(wù)互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟發(fā)展。.

3) 2019年11月，銀保監(jiān)會發(fā)布了《銀行保險機構(gòu)公司治理監(jiān)管評估辦法（試行）》，從8個方面對銀行保險機構(gòu)公司治理進行評估

4) 2020年1月，銀保監(jiān)會出臺的《銀保監(jiān)會關(guān)于推動銀行業(yè)和保險業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見》明確，到2025年，實現(xiàn)金融結(jié)構(gòu)更加優(yōu)化，形成多層次、廣覆蓋、有差異的銀行保險機構(gòu)體系。

第三章 行業(yè)估值、定價機制和全球龍頭企業(yè)

3.1 行業(yè)綜合財務(wù)分析和估值方法

圖 綜合財務(wù)分析

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圖 行業(yè)估值及歷史比較

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保險行業(yè)估值方法可以選擇市盈率估值法、PEG估值法、市凈率估值法、市現(xiàn)率、P/S市銷率估值法、EV/Sales市售率估值法、RNAV重估凈資產(chǎn)估值法、EV/EBITDA估值法、DDM估值法、DCF現(xiàn)金流折現(xiàn)估值法、NAV凈資產(chǎn)價值估值法等。

3.2 發(fā)展和價格驅(qū)動機制

圖 2020年12月中國保險業(yè)經(jīng)營情況表  單位：億元、萬件

資料來源：中國銀保監(jiān)會

回顧2019年的保險市場，無論是保費收入還是總資產(chǎn)，我國保險業(yè)經(jīng)營各項指標與上年相比，增長明顯。2019年全年原保險保費收入4.3萬億元，同比增長12.17%，位列世界第二；總資產(chǎn)20.6萬億元，同比增長12.18%。特別是人身險保費收入，在經(jīng)歷了 2018年的短暫增長放緩之后，2019年同比增速，從2018年的1.87%迅速提升至13.76%。在原保險賠付支出方面，人身險賠付支出現(xiàn)輕微下降，從2018年的6401億元，降至2019年的6392億元。2019年，我國保險業(yè)的表現(xiàn)整體向好，保險深度和保險密度與去年相比都有所升，但與發(fā)達國家相比尚有差距。

圖 2001-2019年中國保險業(yè)保費收入和同比增速

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圖 2019年全球壽險深度（單位：%）

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2019年，我國保險營銷員數(shù)量達到了 912萬。中國保險市場已從數(shù)量增長向質(zhì)量增長轉(zhuǎn)變。

圖 2008-2019年中國保險營銷員人力規(guī)模（萬人）

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圖 保險利潤模式

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圖 壽險利潤來源

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圖 壽險公司內(nèi)含價值和新業(yè)務(wù)價值

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圖 壽險業(yè)務(wù)“價值增長”的基本路徑

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圖 壽險公司內(nèi)含價值增長驅(qū)動因素分解

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財產(chǎn)險公司保費收入仍主要靠車險保費收入拉動。但 2020 年以來，在車險保費收入增長乏力的背景下，短期健康險、責任保險、農(nóng)業(yè)保險等非車險險種保費收入的快速增長，對財產(chǎn)險公司保費收入規(guī)模的貢獻度持續(xù)提升。

圖 財產(chǎn)險公司保費收入結(jié)構(gòu)情況圖

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從人身險保費收入結(jié)構(gòu)來看，近年來以健康險為代表的長期保障型險種占比有所提升。

圖 人身險公司保費收入結(jié)構(gòu)情況

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驅(qū)動因素

1) 權(quán)益投資收益率：從投資端上看，險企的投資標的主要是固定收益類資產(chǎn)和權(quán)益類資產(chǎn)。

2) 利率：經(jīng)濟預(yù)期改善帶來的利率上行，有助于保險股走出獨立行情。

3) 行業(yè)政策紅利：政策紅利若能對險企投資端和負債端帶來決定性拐點，則易引發(fā)獨立行情。

圖 保險公司股價驅(qū)動因素

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3.3 競爭分析

根據(jù)銀保監(jiān)會公布的《保險機構(gòu)法人名單》所顯示信息，截至 2020 年 6 月末已 經(jīng)在銀保監(jiān)會注冊并且有相關(guān)信息公開的正規(guī)保險機構(gòu)一共有 235 家。其中包括財產(chǎn)險公司 87 家、人身險公司 84 家、保險控股公司 14 家、再保險公司 13 家、健康險公司 7 家、保險資產(chǎn)管理公司 27 家。

圖 保險業(yè)研究體系

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? 人身險公司：人身險公司市場格局變化較大，監(jiān)管趨嚴及競爭程度提升的市場背景下對公司核心競爭力要求提升，市場集中程度有所下降。

? 財產(chǎn)險公司：財產(chǎn)險公司市場競爭格局變化不大，行業(yè)集中程度仍較高。

圖 保險公司保費收入增長情況圖

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圖 長期保障型產(chǎn)品新業(yè)務(wù)價值率最高

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圖 零售業(yè)務(wù)是利潤核心驅(qū)動力（以中國平安為例）

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波特五力模型分析

1) 行業(yè)內(nèi)現(xiàn)有競爭：險行業(yè)總體競爭格局上還是停滯于爭搶業(yè)務(wù)與市場的較為低級的競爭水平上。

2) 潛在進入者：保險行業(yè)被譽為朝陽行業(yè)，受到國內(nèi)社會資本重視，眾多多元金融機構(gòu)都想在保險行業(yè)中分一杯羹，近年來在保監(jiān)會批籌了近20家保險公司后仍有200多家公司排隊等候，按照金融機構(gòu)和市場發(fā)展理論，在行業(yè)資本不斷聚集的同時，發(fā)生金融風險的可能也不斷增大。保險行業(yè)進入壁壘也在不斷提高，所以，潛在進入者對保險行業(yè)來說威脅不大。

3) 替代品：一方面，將保險產(chǎn)品作為一種投資理財?shù)氖侄蝸碚f，包括銀行儲蓄、多種投資標的金融產(chǎn)品都可作為替代品。另一方面，作為一種保障機制來看，當今中國人口老齡化日益嚴重。保險行業(yè)尚不存在具有較強競爭力的替代品。

4) 供應(yīng)商的議價能力：保險行業(yè)業(yè)內(nèi)寡頭壟斷的市場格局逐漸被打破，目前國內(nèi)壟斷程度較低。作為一個提供服務(wù)和合約性產(chǎn)品的行業(yè)，并不需要太多物質(zhì)要素的投入，即不需要物質(zhì)性資源。市場始終處于供大于求的買方市場，供應(yīng)商的議價能力較弱。

5) 購買者的議價能力：一方面，保險產(chǎn)品和服務(wù)的主要購買者都是普通大眾，雖然由于近年來我國居民生活水平和家庭經(jīng)濟條件提高，保險意識不斷增強，但絕大多數(shù)消費者對保險產(chǎn)品缺乏專業(yè)性的認識，以至于無法找到最適合個人情況的保險產(chǎn)品，這在一定程度上降低了購買者的議價能力。在保險業(yè)務(wù)中，購買者還是相對占據(jù)主動的。

3.4 中國企業(yè)排名

圖 A股及港股上市企業(yè)

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1) 中國平安[601318.SH] ：公司于1988年誕生于深圳蛇口，是中國第一家股份制保險企業(yè)，至今已發(fā)展成為融保險、銀行、投資三大主營業(yè)務(wù)為一體、核心金融與互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù)并行發(fā)展的個人金融生活服務(wù)集團之一。公司致力于成為國際領(lǐng)先的個人金融生活服務(wù)提供商，堅持“科技引領(lǐng)金融，金融服務(wù)生活”的理念，通過“綜合金融+互聯(lián)網(wǎng)”和“互聯(lián)網(wǎng)+綜合金融”兩個模式，聚焦“大金融資產(chǎn)”和“大醫(yī)療健康”兩大產(chǎn)業(yè)，圍繞保險、銀行、資產(chǎn)管理、互聯(lián)網(wǎng)金融四大板塊，為客戶創(chuàng)造“專業(yè)，讓生活更簡單”的品牌體驗。公司是國內(nèi)金融牌照最齊全、業(yè)務(wù)范圍最廣泛、控股關(guān)系最緊密的個人金融生活服務(wù)集團之一。

2) 中國人壽[601628.SH] ：公司是國內(nèi)壽險行業(yè)的龍頭企業(yè)。公司作為《財富》世界500強和世界品牌500強企業(yè)的核心成員，公司以悠久的歷史、雄厚的實力、專業(yè)領(lǐng)先的競爭優(yōu)勢及世界知名的品牌贏得了社會最廣泛客戶的信賴，始終占據(jù)國內(nèi)保險市場領(lǐng)導(dǎo)者的地位，被譽為中國保險業(yè)的“中流砥柱”。公司是中國最大的人壽保險公司，擁有由保險營銷員、團險銷售人員以及專業(yè)和兼業(yè)代理機構(gòu)組成的中國最廣泛的分銷網(wǎng)絡(luò)。

3) 中國太保[601601.SH]：公司專注保險主業(yè),圍繞保險主業(yè)鏈條不斷豐富經(jīng)營范圍，目前已經(jīng)實現(xiàn)了壽險、產(chǎn)險、養(yǎng)老險、健康險、農(nóng)險和資產(chǎn)管理的全保險牌照布局，各業(yè)務(wù)板塊正在實現(xiàn)共享發(fā)展；關(guān)注客戶需求,推動實施以客戶需求為導(dǎo)向的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，“以客戶需求為導(dǎo)向”的價值觀和方法論已經(jīng)內(nèi)化成公司的生命基因；聚焦價值增長：壽險業(yè)務(wù)追求高質(zhì)量的新業(yè)務(wù)價值增長，產(chǎn)險業(yè)務(wù)堅持承保盈利，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)實現(xiàn)投資收益持續(xù)超越負債成本。

3.5 全球重要競爭者

圖 英國品牌價值咨詢公司Brand Finance發(fā)布了2020全球最具價值保險品牌排行榜

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圖 國外上市企業(yè)

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1) 伯克希爾哈撒韋[BRK_A.N]：由沃倫·巴菲特(Warren Buffett)創(chuàng)建于1956年，是一家世界著名的保險和多元化投資集團，總部在美國。該公司主要通過國民保障公司和GEICO以及再保險巨頭通用科隆再保險公司等附屬機構(gòu)從事財產(chǎn)/傷亡保險、再保險業(yè)務(wù)。伯克希爾哈撒韋公司在珠寶經(jīng)銷連鎖店Herzberg Diamonds、糖果公司See's Candies, NC.、從事飛行培訓(xùn)業(yè)務(wù)的飛安國際公司、鞋業(yè)公司(H.H.Brown and Dexter)等擁有股份。伯克希爾哈撒韋公司還持有美國運通、可口可樂、吉列等公司的股份。

2) 丘博保險(CHUBB)[CB.N]：丘博保險有限公司(原：ACE Ltd.)是全球最大的保險及再保險公司之一，成立于1985年，現(xiàn)總資產(chǎn)高達370億美元，目前在全球50個國家設(shè)有分支機構(gòu)及理賠服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。提供商業(yè)保險產(chǎn)品和服務(wù)產(chǎn)品，如風險管理計劃，損失控制和工程和復(fù)雜的索賠管理。它提供專業(yè)保險產(chǎn)品，從董事和高級人員(D＆O)和專業(yè)責任到各種專業(yè)傷亡，到航空和能源等利基地區(qū)。

3) 安聯(lián)保險[ALV.DF]：安聯(lián)在70多個國家/地區(qū)提供財產(chǎn)意外傷害保險，人壽/健康保險以及資產(chǎn)管理產(chǎn)品和服務(wù)，其中最大的業(yè)務(wù)位于歐洲。安聯(lián)集團為超過1億私人和企業(yè)客戶提供服務(wù)。安聯(lián)集團的母公司Allianz SE的總部位于德國慕尼黑。業(yè)務(wù)活動是根據(jù)產(chǎn)品和服務(wù)的類型來組織的，基于不同的策略來管理：保險活動，資產(chǎn)管理活動以及公司活動和其他活動。由于產(chǎn)品的性質(zhì)，風險和資本分配的差異，保險活動進一步分為財產(chǎn)傷亡和生命/健康類別。

第四章 未來展望

當下，新興科技快速發(fā)展，正深刻改變著保險行業(yè)的競爭格局與生態(tài)?？萍疾粌H重塑保險行業(yè)技術(shù)服務(wù)標準，更從基礎(chǔ)設(shè)施層支持行業(yè)升級轉(zhuǎn)型，在拓展保險保障職能、增強行業(yè)風險管理核心能力的同時，引領(lǐng)行業(yè)朝著科技化、智能化、現(xiàn)代化的方向發(fā)展。

面對來自全球市場的多樣化、個性化需求，保險公司需要抓住產(chǎn)業(yè)發(fā)展的機遇，把握創(chuàng)新技術(shù)的趨勢。以下是若干保險業(yè)技術(shù)趨勢：

1. 機器學習和自動化——降本提效；機器學習和自動化將推動保險業(yè)提高效率。在快速變化的競爭環(huán)境下，保險公司更專注于有效地營銷、分銷和簽發(fā)保單，同時以最優(yōu)成本打造高質(zhì)量的多渠道客戶服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。

2. 網(wǎng)絡(luò)安全保險；另一個主要的新興保險業(yè)趨勢是網(wǎng)絡(luò)安全。網(wǎng)絡(luò)風險是一個不斷增長的新興趨勢和業(yè)務(wù)線，對于未來的收入增長極具潛力。

3. 保險分銷渠道多樣化；保險公司開始利用多個平行渠道，并努力將渠道沖突最小化。一些增長最快的渠道當屬銀保合作、親和關(guān)系和零售合作伙伴。網(wǎng)絡(luò)和移動渠道的優(yōu)勢愈加突出，盡管在大多數(shù)國家主要用于購物比價/信息收集。

4. 區(qū)塊鏈保險技術(shù)；區(qū)塊鏈是未來幾年保險業(yè)變革的最強大技術(shù)趨勢之一。保險公司已開始在工作流程中使用區(qū)塊鏈保險技術(shù)，避免虛假索賠和欺詐造成的巨大損失。

5. 保費個性化定價；高度個性化的保費是一個新趨勢，也將是一個長期趨勢。

6. 一體化保單；集多重功能于一體的保險服務(wù)正逐步轉(zhuǎn)變?yōu)橐环N新興趨勢。