來(lái)源：慧保天下

　　上半年以來(lái)，壽險(xiǎn)行業(yè)利潤(rùn)波動(dòng)劇烈，猶如坐過(guò)山車(chē)般跌宕起伏。

　　在第二季度償付能力報(bào)告披露之際，受宏觀經(jīng)濟(jì)以及投資市場(chǎng)下行影響，壽險(xiǎn)行業(yè)整體利潤(rùn)水平顯著下滑，五成壽險(xiǎn)公司凈利潤(rùn)“縮水”。近期，從第三季度償付報(bào)告披露數(shù)據(jù)來(lái)看，隨著權(quán)益市場(chǎng)的回暖，險(xiǎn)企投資收益大幅提升，又推動(dòng)了凈利潤(rùn)的“狂飆”。2024年前三季度，75家壽險(xiǎn)公司凈利潤(rùn)合計(jì)超2800億元，同比強(qiáng)勁增長(zhǎng)128.57%。

　　在巨虧與巨賺的反復(fù)橫跳中，壽險(xiǎn)公司凈利潤(rùn)的波動(dòng)頻繁引發(fā)討論，各保司利潤(rùn)表現(xiàn)的一時(shí)變化更是在輿論場(chǎng)中被不斷放大，時(shí)而傳出壽險(xiǎn)行業(yè)“業(yè)績(jī)集體大漲”的消息，時(shí)而又出現(xiàn)某壽險(xiǎn)公司“業(yè)績(jī)慘遭滑鐵盧”的報(bào)道。

　　利潤(rùn)的波動(dòng)始終牽動(dòng)著投資者和消費(fèi)者的心，在輿論場(chǎng)上，凈利潤(rùn)似乎成了被用來(lái)衡量一家保險(xiǎn)公司“好”與“壞”最簡(jiǎn)單且最直觀的指標(biāo)。然而，保險(xiǎn)公司的價(jià)值真的僅僅取決于凈利潤(rùn)嗎？?jī)衾麧?rùn)的大幅波動(dòng)又是否意味著保險(xiǎn)公司的經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)了不可忽視的問(wèn)題？

　　凈利潤(rùn)劇烈波動(dòng)背后

　　被忽略的“750曲線”、股市波動(dòng)與負(fù)債端利潤(rùn)釋放時(shí)序

　　事實(shí)上，保險(xiǎn)公司，尤其是壽險(xiǎn)公司的凈利潤(rùn)波動(dòng)并非由單一因素所致，而是受到多種復(fù)雜因素的綜合影響。

　　對(duì)于保險(xiǎn)業(yè)而言，“750天移動(dòng)平均國(guó)債收益率曲線”（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“國(guó)債750曲線”）的變化對(duì)保險(xiǎn)公司利潤(rùn)的影響不容小覷。無(wú)論是償付能力基礎(chǔ)下的準(zhǔn)備金負(fù)債還是凈利潤(rùn)中會(huì)計(jì)準(zhǔn)備金，其評(píng)估折現(xiàn)率都是以國(guó)債750曲線為基礎(chǔ)，這導(dǎo)致一旦國(guó)債750曲線下滑，險(xiǎn)企將不得不大量計(jì)提準(zhǔn)備金，進(jìn)而影響其利潤(rùn)表現(xiàn)。

　　自2021年下半年以來(lái)，利率中樞持續(xù)下行，各期限國(guó)債收益率均出現(xiàn)了不同程度的下降。從財(cái)政部官網(wǎng)公布的最新中國(guó)國(guó)債收益率曲線可以看到，10年期國(guó)債利率目前約為2.13%，較2021年同期已經(jīng)下跌了76個(gè)BP。這意味著，隨著國(guó)債750曲線的下探，保險(xiǎn)公司需要按照評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)計(jì)提更多的準(zhǔn)備金，將直接導(dǎo)致利潤(rùn)進(jìn)一步下降。

　　責(zé)任準(zhǔn)備金大幅度計(jì)提給中小險(xiǎn)企利潤(rùn)表現(xiàn)帶來(lái)的影響更是超乎想象的。以一家規(guī)模在400億-500億元左右的中小險(xiǎn)企為例，假設(shè)其大部分資產(chǎn)來(lái)源于普通壽險(xiǎn)，那么僅2024年1月份，就需要追加計(jì)提1億元左右，而這樣的公司，即便是盈利，也很難超過(guò)1億元，所以利潤(rùn)注定會(huì)大幅下滑，甚至巨額虧損。

　　資本市場(chǎng)的震動(dòng)同樣也令保險(xiǎn)公司駭然不已。許多險(xiǎn)企依賴(lài)資本市場(chǎng)的投資收益來(lái)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)增長(zhǎng)，因此當(dāng)上半年股市表現(xiàn)普遍不佳時(shí)，投資收益未能如預(yù)期增長(zhǎng)，直接導(dǎo)致了多家保險(xiǎn)公司利潤(rùn)下滑。有業(yè)內(nèi)人士甚至估算稱(chēng)，“中國(guó)股市跌一個(gè)百分點(diǎn)，壽險(xiǎn)業(yè)虧損300億”。

　　然而，隨著股市逐步回暖，部分保險(xiǎn)公司的利潤(rùn)表現(xiàn)也迅速反彈。從9月24日三大金融部門(mén)聯(lián)合發(fā)聲，釋放重磅利好，到9月30日放假前最后一天，僅僅4個(gè)交易日的股市暴漲，保險(xiǎn)公司盈利情況就發(fā)生了翻天覆地的變化。從第三季度償付能力報(bào)告來(lái)看，上市險(xiǎn)企如國(guó)壽、太保、新華等凈利潤(rùn)均暴增60%及以上。這還只是上市公司，非上市險(xiǎn)企三季度的凈利潤(rùn)也是齊刷刷大漲，償付能力充足率甚至因此有顯著改善。

　　有業(yè)內(nèi)人士補(bǔ)充指出，保險(xiǎn)公司的業(yè)務(wù)節(jié)奏和負(fù)債端利潤(rùn)釋放時(shí)序同樣對(duì)利潤(rùn)產(chǎn)生影響。保險(xiǎn)產(chǎn)品的銷(xiāo)售通常具有季節(jié)性，某些時(shí)段的保費(fèi)收入可能顯著增加。然而，保險(xiǎn)業(yè)負(fù)債端的利潤(rùn)釋放并不是即時(shí)的，而是遵循一定的時(shí)間序列。

　　值得注意的是，無(wú)論是國(guó)債750曲線，還是股市波動(dòng)，抑或負(fù)債端利潤(rùn)釋放時(shí)序等因素，影響的均是保險(xiǎn)業(yè)一時(shí)的利潤(rùn)表現(xiàn)情況。而保險(xiǎn)行業(yè)本身的長(zhǎng)期特性決定了，其業(yè)務(wù)的開(kāi)展和價(jià)值的實(shí)現(xiàn)往往需要經(jīng)過(guò)較長(zhǎng)的時(shí)間跨度。因此，僅僅依靠當(dāng)年利潤(rùn)表中的凈利潤(rùn)來(lái)評(píng)估壽險(xiǎn)公司的價(jià)值無(wú)疑是片面的。

　　走出利潤(rùn)指標(biāo)迷思

　　“長(zhǎng)錢(qián)短投”“資產(chǎn)實(shí)時(shí)波動(dòng)”“負(fù)債為估計(jì)值”下，資負(fù)匹配才是關(guān)鍵

　　在中國(guó)壽險(xiǎn)行業(yè)粗放式發(fā)展時(shí)期，跑馬圈地，搶占市場(chǎng)成為主流趨勢(shì)，這使得過(guò)去評(píng)判保險(xiǎn)公司的標(biāo)準(zhǔn)往往側(cè)重于規(guī)模、行業(yè)排名和極致的投資收益率，卻在很大程度上忽視了對(duì)價(jià)值的關(guān)注。

　　然而，時(shí)至今日，面對(duì)利率中樞持續(xù)下行、資本市場(chǎng)的劇烈波動(dòng)以及利差損風(fēng)險(xiǎn)的重重圍困，保險(xiǎn)業(yè)已然到了刻不容緩的關(guān)鍵時(shí)刻，亟需拋卻長(zhǎng)久以來(lái)的慣性思維，大力加強(qiáng)資產(chǎn)端和負(fù)債端的有效聯(lián)動(dòng)，加快由追求速度和規(guī)模向價(jià)值和效益轉(zhuǎn)變，以全力應(yīng)對(duì)低利率環(huán)境帶來(lái)的根本性挑戰(zhàn)。

　　正如金融監(jiān)管總局副局長(zhǎng)肖遠(yuǎn)企在解讀“新國(guó)十條”時(shí)所指出的，在發(fā)展理念方面，保險(xiǎn)業(yè)要樹(shù)立正確的經(jīng)營(yíng)觀、業(yè)績(jī)觀、風(fēng)險(xiǎn)觀，改變過(guò)去由追求快速發(fā)展、以保費(fèi)驅(qū)動(dòng)的外延式發(fā)展模式，向資產(chǎn)和負(fù)債聯(lián)動(dòng)的內(nèi)涵式發(fā)展模式轉(zhuǎn)變，體現(xiàn)以?xún)r(jià)值和效益為中心，真正滿(mǎn)足廣大人民群眾對(duì)保險(xiǎn)業(yè)多層次、多樣化需求。

　　這一理念的轉(zhuǎn)變進(jìn)一步表明，就行業(yè)價(jià)值而言，凈利潤(rùn)的短期波動(dòng)并非關(guān)鍵所在。

　　與其他實(shí)體企業(yè)不同，保險(xiǎn)公司通常是先構(gòu)建資產(chǎn)負(fù)債表，而后才形成利潤(rùn)表，在資產(chǎn)配置時(shí)必須充分考量長(zhǎng)期負(fù)債所帶來(lái)的影響。

　　一般來(lái)說(shuō)，保險(xiǎn)公司的資產(chǎn)負(fù)債表呈現(xiàn)出兩端同時(shí)波動(dòng)的狀態(tài)，這與實(shí)體企業(yè)相對(duì)穩(wěn)定并逐步累加的資產(chǎn)負(fù)債情況不同。從負(fù)債端來(lái)看，保險(xiǎn)公司每銷(xiāo)售出一張保單，所獲取的保費(fèi)并非直接與負(fù)債端對(duì)客戶(hù)賠付義務(wù)相對(duì)應(yīng)，負(fù)債準(zhǔn)備金是由精算部門(mén)根據(jù)會(huì)計(jì)規(guī)則評(píng)估得出的估計(jì)值。而在資產(chǎn)端，保險(xiǎn)公司投資組合涵蓋債券、股票等多類(lèi)資產(chǎn)，受市場(chǎng)利率、宏觀經(jīng)濟(jì)、貨幣政策及風(fēng)險(xiǎn)事件等影響，資產(chǎn)價(jià)值是隨資本市場(chǎng)實(shí)時(shí)波動(dòng)的。

　　此外，保險(xiǎn)資金存在“長(zhǎng)錢(qián)短投”的情況。保險(xiǎn)公司負(fù)債期限較長(zhǎng)，即由保單形成的長(zhǎng)期資金。然而，由于缺乏長(zhǎng)期資產(chǎn)和為了提升短期收益等原因，保險(xiǎn)公司資產(chǎn)端的投資期限普遍短于負(fù)債期限?！伴L(zhǎng)錢(qián)短投”的情況會(huì)給保險(xiǎn)資金帶來(lái)兩方面壓力：一是相對(duì)短期的資產(chǎn)到期后所面臨的再投資壓力以及保險(xiǎn)公司每年新增保費(fèi)帶來(lái)的新增資金配置壓力；二是投資收益下行可能導(dǎo)致投資收益難以覆蓋負(fù)債端成本，加大資產(chǎn)負(fù)債的錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)。

　　保險(xiǎn)業(yè)“長(zhǎng)錢(qián)短投”“資產(chǎn)實(shí)時(shí)波動(dòng)”以及“負(fù)債為估計(jì)值”的三大特征，導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債匹配成為保險(xiǎn)投資的第一要?jiǎng)?wù)。為了抵御利率下行風(fēng)險(xiǎn)并穿越利率周期，保險(xiǎn)公司需確保資產(chǎn)能夠持續(xù)支持負(fù)債，以應(yīng)對(duì)未來(lái)的理賠和收益支付。

　　盡管凈利潤(rùn)是衡量公司經(jīng)營(yíng)成果的重要指標(biāo)，但它極易受到短期市場(chǎng)波動(dòng)和會(huì)計(jì)政策的影響，難以全面反映保險(xiǎn)公司的長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展能力。相比之下，凈資產(chǎn)綜合考量了資產(chǎn)和負(fù)債的實(shí)際情況，更能凸顯保險(xiǎn)公司的真實(shí)情況。正因如此，在資產(chǎn)負(fù)債的“雙滑軌”中，實(shí)現(xiàn)凈資產(chǎn)而非凈利潤(rùn)的良性增長(zhǎng)才是保險(xiǎn)業(yè)投資及未來(lái)發(fā)展更為核心的目標(biāo)。

　　重新定義優(yōu)質(zhì)保險(xiǎn)公司

　　強(qiáng)大股東背書(shū)、雄厚資本支撐、跨周期穩(wěn)健運(yùn)營(yíng)

　　對(duì)于保險(xiǎn)公司客戶(hù)而言，在評(píng)判一家壽險(xiǎn)公司時(shí)，有哪些指標(biāo)值得關(guān)注？規(guī)模越大越好，利潤(rùn)越高越好，還是產(chǎn)品收益率越高越好？

　　在一個(gè)外部環(huán)境快速變化的時(shí)代，客戶(hù)手中的人身險(xiǎn)保單，存續(xù)期間動(dòng)輒10年起步，甚至可達(dá)20年、30年，乃至終身。一旦想明白了這一點(diǎn)，就能夠迅速得出結(jié)論：人身險(xiǎn)保單最為重要的并非一時(shí)的表現(xiàn)，而是長(zhǎng)期的相對(duì)確定性。這是人身險(xiǎn)產(chǎn)品作為一種風(fēng)險(xiǎn)保障工具、一種財(cái)富管理工具，相較于其他金融產(chǎn)品最大的競(jìng)爭(zhēng)力所在。體現(xiàn)到對(duì)保險(xiǎn)公司的要求上，便是要求保險(xiǎn)公司具備超強(qiáng)的跨周期穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)能力。

　　可以看到，2024年上半年利潤(rùn)波動(dòng)很大的壽險(xiǎn)公司，其中一些恰恰是經(jīng)營(yíng)長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)非常穩(wěn)健的公司。除了幾家實(shí)力雄厚的頭部壽險(xiǎn)公司始終保持著較為穩(wěn)定的發(fā)展態(tài)勢(shì)之外，一些合資險(xiǎn)企也在市場(chǎng)中展現(xiàn)出獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)。

　　當(dāng)然，若要判斷一家保險(xiǎn)公司能否穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)，僅僅考慮當(dāng)年經(jīng)營(yíng)情況等短期指標(biāo)是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的，更需要從多個(gè)方面進(jìn)行綜合考量，并且著眼于長(zhǎng)期表現(xiàn)。比如，股東的實(shí)力和支持力度、資本實(shí)力的雄厚程度、公司治理結(jié)構(gòu)的完善與否、公司長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)狀況是否穩(wěn)健、產(chǎn)品策略是否滿(mǎn)足客戶(hù)需求等等，這些因素共同作用，對(duì)保險(xiǎn)公司的穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生著深遠(yuǎn)影響。

　　以合資公司中英人壽為例，該公司依托雙方股東的強(qiáng)大實(shí)力與深遠(yuǎn)影響，在注重業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的同時(shí)，更著眼于長(zhǎng)期價(jià)值的創(chuàng)造，這與近期發(fā)布的“新國(guó)十條”中強(qiáng)調(diào)的保險(xiǎn)行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展路徑相一致。

　　其雙方股東中糧資本、英杰華集團(tuán)，前者隸屬的中糧集團(tuán)，為該公司的行穩(wěn)致遠(yuǎn)奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，而英杰華集團(tuán)擁有超過(guò)325年的保險(xiǎn)經(jīng)驗(yàn)，為該公司帶來(lái)了穿越經(jīng)濟(jì)周期的寶貴經(jīng)驗(yàn)和長(zhǎng)線資本管理的智慧。在保險(xiǎn)行業(yè)下行壓力下中英人壽依舊展現(xiàn)出穩(wěn)健的經(jīng)營(yíng)能力和優(yōu)異的投資成績(jī)。

　　優(yōu)異的投資表現(xiàn)得益于險(xiǎn)企對(duì)資產(chǎn)端、資負(fù)匹配等的高度重視，也取決于專(zhuān)業(yè)化的團(tuán)隊(duì)建設(shè)——低利率時(shí)代，投資難度顯著加大，投資團(tuán)隊(duì)是否專(zhuān)業(yè)成為決勝關(guān)鍵，而對(duì)于壽險(xiǎn)公司而言，所謂專(zhuān)業(yè)就是在深刻理解保險(xiǎn)資金屬性基礎(chǔ)上，以穿越周期為主線，準(zhǔn)確把握市場(chǎng)機(jī)遇。

　　在投資端持續(xù)表現(xiàn)良好的合資險(xiǎn)企，莫不高度重視投資團(tuán)隊(duì)的建設(shè)。根據(jù)媒體報(bào)道顯示，中英人壽配備了一支近60人的全流程自主投資管理團(tuán)隊(duì)，在投資時(shí)，其投資團(tuán)隊(duì)會(huì)將期限較長(zhǎng)的固定收益資產(chǎn)作為優(yōu)先配置對(duì)象，當(dāng)市場(chǎng)處于波動(dòng)較大的時(shí)期，投資團(tuán)隊(duì)則會(huì)通過(guò)配置高流動(dòng)性資產(chǎn)的方式，增強(qiáng)公司的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，以此保障資產(chǎn)能夠穩(wěn)定增長(zhǎng)。數(shù)據(jù)顯示，中英人壽2021—2023年三年平均綜合投資收益率為5.46%，2023年綜合投資收益率也高達(dá)6.42%，均處于行業(yè)領(lǐng)先水平。

　　除此之外，老牌壽險(xiǎn)公司，如友邦人壽、人保壽險(xiǎn)則是在復(fù)雜多變的市場(chǎng)環(huán)境中，持續(xù)展現(xiàn)了增長(zhǎng)韌性，今年前三季度，兩家公司的綜合投資收益率亦超過(guò)9.0%，且近年來(lái)他們的新業(yè)務(wù)價(jià)值均持續(xù)以?xún)晌粩?shù)的增速穩(wěn)步增長(zhǎng)。

　　保險(xiǎn)行業(yè)的發(fā)展絕非一朝一夕之功，而是一個(gè)漫長(zhǎng)的歷程。回顧中國(guó)壽險(xiǎn)行業(yè)的發(fā)展軌跡，壽險(xiǎn)市場(chǎng)歷經(jīng)了大發(fā)展、大繁榮、大提升的增量黃金時(shí)代，如今，已由單純的增量驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)變?yōu)榇媪颗c增量共同驅(qū)動(dòng)的模式，步入了轉(zhuǎn)型發(fā)展階段。

　　在這場(chǎng)聲勢(shì)浩大的轉(zhuǎn)型浪潮與行業(yè)劇變之中，險(xiǎn)企猶如逆水行舟，不進(jìn)則退。只有具備強(qiáng)大的跨周期穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)能力，保險(xiǎn)公司才能在復(fù)雜多變的市場(chǎng)中站穩(wěn)腳跟，為客戶(hù)提供長(zhǎng)期穩(wěn)定的保障，推動(dòng)行業(yè)持續(xù)健康發(fā)展。

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責(zé)任編輯：秦藝